上市櫃公司老闆的搞錢天堂

上市櫃公司老闆的搞錢天堂 (2004-09-21)
撰文：郭庭昱、張弘昌

金融市場的「第八號當鋪」專為貪婪的靈魂開放！
產業競爭愈激烈、股票市場帶來的利益愈大，
金融掮客全台遊走，為企業老闆提供
各式讓人目眩的金融工具，美化報表、遮掩虧損，
方便企業主能夠繼續撈錢……

香港女作家深雪筆下的「第八號當鋪」是一家與眾不同的當鋪，典當的不是普通的金銀珠寶，而是一個人的健康、快樂、愛情、乃至靈魂，用以換取人生各式各樣的欲望，包括財富、名氣、權勢等等。「第八號當鋪」有條不成文規定，每位來打交道的客戶，最後都要在名利的誘惑下，傾盡所有，將靈魂出賣給魔鬼。小說將人性的貪婪、投機展露無遺。

現實生活中，魔鬼般的欲望從不曾放棄試探貪婪的靈魂，尤其在金錢遊戲橫行的台灣股票市場，上市櫃公司老闆只要有資金需求，金融市場的「第八號當鋪」就會適時開張。透過各路金融掮客遊說鼓吹，老闆們可以輕易從銀行、金主、外資或是券商手中取得資金，用操弄財務報表的手法，不勞而獲，享受名與利的盛宴。

最近出事的博達葉素菲、訊碟呂學仁，以及上周才被主管機關盯上的凱美李杰倫，都曾經自信滿滿，任由利慾薰心，將公司一步步推向虧損的深淵。

在金融掮客神奇魔杖的揮舞下，收不回來的帳款可以變成國際銀行的定存單；經營不善的公司可以變成外資概念股；虧損累累的衍生性金融商品可以從帳上平空消失；砸下大把鈔票換來的海外購併案，二、三年內可以變得一文不名；替企業籌資發行的可轉換公司債，卻成了大股東掏空公司、私人套利的工具。

這些新穎的金融操作手段，讓名為「企業醫生」的會計師、主管機關看得瞠目結舌，只能在後死命追趕、設法防堵。手捧著血汗錢投資股市的散戶，則像在「鱷魚池裡工作」一般，深入險境而不自知。

一般市井小民或許很難理解，上市櫃公司大老闆這麼有錢，為何還要用盡手段搞錢？「董事長您有用個人名義替公司的銀行借款背書吧？公司若出問題您也得背。何不試試用這種方法可以保住公司呢！」「這個部分證期局沒有管，而且穩賺不賠，大家都這樣做，您為什麼不呢？」「只要撐過這關，股價一漲就什麼問題都沒了！」這些都是金融掮客蠱惑企業老闆的說詞。至於他們慣用的手法，投資人不可不察。

手法一、避險變炒匯──外匯操作造成虧損大黑洞

上市櫃公司半年報公布後，金融圈盛傳，有幾家炒匯炒過頭的公司，財報暗藏著可觀的「虧損黑洞」。經本刊調查，一家有三十年歷史的被動元件公司凱美電機，股本只有十二億元，目前市值不到七億元，第二季財報卻認列七千萬元的操作衍生性商品虧損，上半年合計每股淨損超過○．九元，這半年虧掉的錢比過去三年公司累計的虧損還多。

這家出貨收美元、採購原料付日幣的電子公司，財報附註欄揭露的衍生性商品操作卻有可觀的歐元部位，帳上掛的衍生性商品操作合約數字高達一六五億元台幣，比去年因為避險避過頭、半年認列二億元匯兌損失的上市公司研華電子還高，凱美操作衍生性商品的勇氣，真不敢讓人小看這家「小」公司。

凱美財報揭露衍生性商品交易的附註清楚寫明：公司承做的目的是「交易」，非為避險。也就是說，電子公司本應用作外匯避險財務操作，凱美卻拿來當作創造業外收益的炒作工具。負責凱美外匯操作的財務主管李杰倫坦承，自己已超越董事會授權額度進行外匯操作。原本是為了填補因為避險不及造成的小虧損，沒想到卻是愈虧做愈大，最終讓公司以大賠收場。

今年以來，銀行財務行銷部門（TMU）大力向上市櫃公司推展遠期外匯、外匯選擇權等衍生性金融商品，這些商品對上市櫃公司資產負債和損益變動的影響，隨著歐元、日圓走勢與外匯炒家預期的方向相左，可能造成嚴重的衝擊。但是，相關會計規範卻很薄弱，會計師函證在此又有死角，銀行主管透露，凱美炒匯讓公司大賠只是冰山一角，還有一些掛著「內傷」的上市櫃公司，正在苦等行情反轉。

手法二：虛增業績──以假出貨向銀行真融資

操作衍生性商品挑動了上市櫃公司老闆的賭性，虛設海外子公司做應收帳款融資，虛增帳上現金，則讓企業達到充分美化帳面的效果。

「應收帳款融資（factoring）」，早在二十年前，外商銀行即推出這項業務。「當時以中小企業為主，上市公司只是少數應急的個案」，一位資深財務長解釋應收帳款融資的起源。在銀行大力推廣下，目前這項業務已被比喻為電子產業的「救命仙丹」，幫助專接代工訂單的公司增強資金周轉能力。

但是，也有類似博達這類不肖上市公司，透過熟悉外商銀行業務的掮客居間介紹，與想衝刺業務的銀行帳戶管理員（account officer）勾串，拿著不肖業者銷貨給海外子公司、或是人頭公司的「假業績」，向銀行辦理應收帳款扺押融資，一方面讓財報上的「應收帳款」降低，另一方面又可增加帳上現金，財務報表頓時變得很健康。這類交易過去通常都在年中進行，因為半年報會計師不會查核列為長期投資的轉投資公司，假帳可以盡量做。

等到年終結算時，為了應付會計師查核年度財務報表的需求，再以打銷轉投資公司呆帳的名義，認列這些掛著虛增業績的長投公司帳上虧損。不少電子公司年中業績大好，炒高股價，年底卻因海外轉投資公司虧損調降財測，就是用這類手法大玩金錢遊戲。

至於透過應收帳款融資向銀行取得的資金，一旦遭銀行以其他合約限制用途，會計師在函證時未能查出，即成為財務報表的大黑洞。博達帳上六十三億元現金瞬間蒸發即是最佳例證。

不過，在銀行業者眼中，博達案根本是「做假帳」，不算是正統的應收帳款融資。目前國內應收帳款融資最大的客源來自電子業，由於歐美上游客戶不願背存貨，所有資金成本全部壓在台灣的代工大廠身上，為了降低資金壓力，業者對銀行提供的應收帳款融資自然是趨之若鶩。

從事這種正常融資業務的銀行，對客戶取得的應收帳對象最在意。銀行主管說，承作這種業務，賺賠關鍵就看「欠帳的主人」是誰，如果電子大廠的帳款是來自Dell（戴爾）、IBM等大廠，風險較小，最怕是一些名不見經傳的國外小公司，或者是上市公司的關係人，出自這些公司的應收帳，做帳嫌疑最高，是高風險客戶。投資人在看財報時，應將公司業務往來對象看個仔細。

手法三：假造存單──質押借錢銀行現金入袋

用假帳虛增業績，再以應收帳取得融資，方便上市櫃公司炒股票，但對一些資金已經周轉吃緊的公司來說，趕緊取得現金比什麼都重要，此時，國際金融掮客提供的定存單質借，威力馬上展現。

一位營建公司財務主管透露，最近就有掮客向老闆遊說，可以為公司提供備用信用狀（stand-by LC），再安排公司持往銀行借錢，只要老闆願付手續費，金融工具都包在掮客身上。面對老闆交辦評估，這位財務主管一時之間真不知道要對這種金融掮客採取什麼樣的態度，只能四處打聽。

事實上，金融市場本是最虛擬的世界，由信用交織而成，公司財務報表上的銀行定存單、應收帳款、存貨都可能假造。一位專替台灣企業取得這類國際融資的地下業者說，只要有發票就可以做假營收，有了業績之後，定存單、備用信用狀都可以「安排」，一些台商公司甚至拿著假定存單向中國內地的銀行辦理質押借錢。

假定存單做得跟真定存單一模一樣只是第一步，接下來連銀行對帳窗口等「後台作業」全部一應俱全，包括電話查證時的銀行員、網路交易平台的存單序號、國際清算銀行的網站都是「售後服務」的一部分。這類假定存單多是由印尼人透過新加坡的銀行開出，但在香港、台灣是借不到錢的，中國大陸內地的銀行則可矇混過關。只是這樣的服務收費並不便宜，要收定存單金額一○％左右。

至於在台灣行得通的存單質借，則是用「租借」的方式，由一些國際上的基金會或是特定金主開出，這些大金主出借存單的同時，會依不同狀況與商借的企業另訂限制使用的合約，企業用這類定存單借款雖同樣要付出近一○％的手續費，但持往銀行質借的利率甚低，總成本合計比向地下錢莊調借便宜，因此，一些需錢孔急的老闆還是勇於使用。

手法四、海外洗錢──不明轉投資成吸金黑洞

不止應收帳、存單有假，上市櫃公司花大錢進行海外購併、或是購買技術、付出權利金，只要交易條件不合理，都有可能是假交易、真套現。

訊碟甫上市就成為股王，九十年砸下一億美元赴美購併Mediacopy，透過層層的海外控股，訊碟不斷辦理ECB（海外可轉換公司債）來支應購併所需資金，直到去年十月都還把ECB募到的錢撥了六億多元投資到Mediacopy，添購新設備，沒想到卻在今年的半年報大幅提列虧損，不禁令人懷疑主事者到底是單純的購併決策失誤，還是有人謀不臧？

巧的是，訊碟也曾利用Rabo（荷商荷蘭合作銀行）銀行匯款二十六億元，卻提不出憑證，金融業高層主管認為，從博達案看來，訊碟也極為可能是用長期投資或者應收帳款做為扺押品，Rabo則是提供一筆「不能動用的資金」掛在訊碟帳上，這些現金可能不曾進入訊碟帳戶，在訊碟提列鉅額長期投資虧損後，資金跟著被銀行收回。

近來全球化經營的趨勢，讓企業海外投資盛行，回顧八十七年台灣地雷股風波時，這些公司多把錢拿來買股票、房地產，價格高估很容易就被察覺，但新一波的電子新貴卻是廣設海外公司，不管是關係人往來或是設廠採買機器，經營者從中上下其手或拿回扣，會計師要查帳都很困難，投資人的血汗錢就這麼流到海外。

「以前的老闆是拚命拉高股價，辦現金增資才能多拿錢進公司；現在老闆在可轉債發行前是拚命壓低股價，讓轉換價低一點，日後才好拉高股價做套利。」這是一位股市老手對近幾年上市櫃公司籌資手法更新的最深感受，從現金增資變成可轉債籌資後，小股東不再有參與權利，只能眼睜睜看著大股東猛發海內外可轉債為自己大做穩賺不賠的生意。

手法五：ＣＢ籌資──老闆大作穩賺不賠生意

可轉債的浮濫發行，除了老闆們大筆揮霍資金，無節制地蓋大樓、裝潢美輪美奐外，不肖老闆還大拿回扣，大部分的財務主管都認為可轉債是筆不用還的債務，只要操縱業績，拉高股價就可以將債轉股，認購的大股東還可因此賺到價差。

台灣的證券承銷商為了搶做這類生意，甚至透過金控公司旗下的銀行替認購可轉債的大股東提供低利融資，直接以「賣現股、認可轉債從中套利，扣除資金成本穩購五％以上的獲利」做為訴求。

一位外資券商主管說，台灣券商擅長搞這種「私下安排」，大股東趨之若鶩，外資券商現在只拿得到一億美元以上的海外可轉債發行案，中小型的承銷案全部由國內券商包下，這種搞法讓外商看了都傻眼。

不只外資券商搖頭，胡亂發行可轉債的公司最終還得面對股本一夕膨脹的惡果，一旦股價重挫，可轉債到期還不出錢，軟體業者衛道科技的下場即是借鏡。這項原本是立意良好的金融工具，如今卻淪為大股東Ａ錢、套利的工具，未來一至二年內還將成為台股消化籌碼的最大負擔。

二○○○年科技泡沫以來，全世界各地不斷有公司因為股價暴跌，做假帳事跡陸續引爆，但台灣直到今年才因博達案拉出序曲，多位金融業人士均認為是「資本市場厚愛電子公司」惹的禍，金融機構、投資人捧著大把鈔票希望電子公司能夠點石成金，老闆手握龐大資金，又面對高額員工分紅的誘惑，「做假帳炒高股價，再用股票賺的錢挹注公司」，這種手法一直繪聲繪影地在業界流傳，如今高股價風光不再，過去的「假業績債」難以遁形。

拿著靈魂走進金融「第八號當鋪」換取財富的經營者，終究要面對當鋪清算的命運。可嘆的是，跟著經營者提供的假財報做投資的小散戶，追蹤的每個重要數據都可能造假，活在這樣一個虛幻的投資世界中，怎不讓人憂鬱！

三招檢視企業──是否投機炒匯

衍生性金融商品推陳出新，愈來愈多上市櫃公司投入期貨、選擇權等衍生性金融商品的避險操作，投資人可用以下三招，從厚厚的財務報表中簡單觀察公司是否投機炒作衍生性商品。

第一步應隨時注意各公司財報中揭露的主要進銷貨客戶名單，了解企業主要進銷貨地區為何。只要該地區匯率發生大幅變動，投資人就應留意企業是否有進行適當外匯避險，否則公司當季很可能就得認列匯兌損失。

其次，當每季財報出爐後，投資人應留意「附註揭露事項」中衍生性金融商品部位的變化，觀察是否有突然大幅增加的情況。

第三步則應檢視企業操作外匯部位的合約金額，一般企業從事避險操作，合約金額最好不要超過公司單月營收金額。如果公司避險金額超過實際營收、原材料採購金額、或是設備投資金額的外匯交易部位，都有投機炒作之嫌。（本文轉載自今周刊第404期）